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作者 | 第一财经 李隽
尽管最近的财务数据并不理想，全球光伏逆变器龙头阳光电源（300274.SZ）依然在加速冲刺港股IPO，寻求“A+H”两地布局。
阳光电源在2025年第四季度及2026年第一季度的净利润均“腰斩”，一方面受制于行业竞争激烈、产品价格承压、成本上升等因素，另一方面原材料受锂、铜、铝等大宗商品价格影响也较大。2025年第四季度开始至今，这些有色金属价格都大幅上涨。
而且，在业内人士看来，考虑到制造业“先进先出”的会计处理方式，一季度的有色金属价格高位震荡，将在二三季度业绩中反映更多。对海外投资者而言，如何看待这种业绩下滑，尚存在疑问。阳光电源A股近半年已大幅调整近30%，H股又将如何定价？
据阳光电源介绍，本次H股上市募集资金将用于支持公司全球本地化布局、加强研发投入、提升数字化能力及补充营运资金等用途，可助力公司抢抓全球新能源市场战略机遇期，巩固公司在全球光储领域的领先优势。
连续两个季度净利润下滑
阳光电源主营光伏逆变器、储能系统、风电变流及传动产品、新能源汽车电控及电源系统、充电设备、氢能装备等新能源电源设备的研发、生产、销售与服务。
4月28日，阳光电源公布的2026年一季报显示，公司实现收入155.61亿元，同比下降18.26%；实现归母净利润22.91亿元，同比下降40.12%；扣非归母净利润20.32亿元，同比下降44.72%。此外，2025年第四季度单季营收为227.82亿元，同比下降18.37%；归母净利润为15.8亿元，同比下降54.02%。
华安证券分析师张志邦表示，业绩承压核心因素为高基数叠加汇率扰动：一是储能交付节奏影响，2025年同期沙特等光储业务大项目确认收入约40亿元；二是欧元、美元贬值带来汇兑损失。第一季度综合毛利率约33.3%，同比小幅下降1.8个百分点，主要是储能价格下滑导致毛利率下降。其中，逆变器业务方面，光伏抢装退坡影响短期交付，盈利韧性超预期。第一季度逆变器收入约50亿元，同比下降约15%，主要受国内光伏装机下滑影响，以及2025年上半年美国关税政策变动影响，签单和发货节奏有所延迟。
阳光电源年报显示，2025年面对行业激烈竞争和国际环境复杂变化，公司实现营业收入891.84亿元，同比增加14.55%；营业成本607.95亿元，同比增加11.46%；实现毛利率31.83%，同比增加1.89个百分点，主要系公司品牌溢价、产品创新、规模效应等影响所致；实现归属于上市公司股东的净利润134.61亿元，同比增加21.97%。
公司称，随着新能源行业快速发展，市场竞争日益加剧。众多企业加速进入储能等新能源行业，导致产能迅速扩张、价格持续下滑，公司面临产品毛利率降低的风险。
阳光电源在港股招股书中表示，公司的业务发展取决于能否高效应对业内成熟竞争对手及新市场进入者日趋激烈的竞争。公司所处行业的特点为增长迅速、技术不断进步及竞争激烈。
公司认为，全球光伏逆变器市场高度集中。以2024年的出货量计，阳光电源及第二大公司的可比市场份额分别为25.2%及24.8%。来自现有竞争者及新进入市场参与者的加剧竞争，可能导致价格下行压力、利润率下降或市场份额流失，任何上述情况均可能对公司的业务、财务状况及经营业绩造成不利影响。
有色金属暴涨拉升成本
阳光电源表示，公司采购的主要品类包括电芯、电抗器、散热器、集装箱等，上述原材料受锂、铜、铝等大宗商品价格影响较大。若相关大宗商品价格面临持续上行压力，公司采购原材料的价格及规模将受到影响。对此，公司持续提升供应链洞察与大宗材料行情分析与预判能力，完善大宗强相关物料的成本推演模型，及时预警原材料价格波动风险，并通过签订长期协议、套期保值等方式对冲成本上涨风险。
然而，2025年第四季度开始，全球大宗商品加速上涨，阳光电源涉及到的各类成本都大幅上升：其中碳酸锂从7万元/吨左右开始上涨，到2026年5月11日已突破20万元/吨；铜价亦从9月底开始加速上涨，期货主力合约从不到8万元/吨，到2026年1月一度突破11万元/吨，近日依然在10万元/吨左右震荡；铝价情况类似，第四季度开始一度上涨大约30%，近日在2.5万元/吨上下震荡。
有业内人士担忧，大宗商品涨价，加上中东等地缘政治局势紧张，部分大宗商品供应可能出现部分中断，都给制造业成本带来较大压力。
对此，一位新能源供应链零件企业财务高管向第一财经记者表示，目前主要制造业采取“先进先出”方式进行会计核算，因为要从材料买入，到生产制造，再到销售实现才计算成本，历经可能大约两个季度，大宗商品价格要滞后两个季度左右才在财务报表上反映出来。大宗商品涨价主要于2025年第四季度全面开始，预计2026年第二季度才能在报表中充分反映，预计第三季度是成本的集中反映高点，这给新能源产业链相关企业带来较大挑战。
阳光电源港股招股书称，公司原材料的市场价格可能因无法控制的因素而波动，包括供需状况变化、通胀压力、全球或区域供应链中断及其他宏观经济因素。原材料价格的任何大幅上涨或任何供应短缺，均可能增加公司的材料成本，并对盈利能力造成不利影响。公司无法保证能够完全缓解材料成本波动。特别是，公司可能无法有效地将成本上涨转嫁予客户。此外，为抵消材料成本上涨对产品售价进行任何上调，可能削弱公司产品的竞争力，导致销量下降。因此，材料成本波动可能对公司的业务、财务状况及经营业绩造成不利影响。
一位香港投行人士认为，阳光电源连续两个季度净利润大幅下滑，2026年第二季度和第三季度的业绩将受制于大宗商品上涨的影响，预计净利润会继续有同比下滑的情况。如果要成功发行，发行价不会定得太高，但考虑到公司为逆变器龙头，具有一定的细分领域龙头特征及稀缺性，若发行价定价合理，参考近期多个细分龙头的发行价定价来看，比如相对A股近期平均价格有10%到20%的折价，预计依然能够得到海外资金青睐，尤其某些长线资金可能会趁行业利润处于低点的时期，反而可能会考虑布局更大的仓位，近日多家“A+H”的公司加速赴港上市，都有定价的模型可以参考。
5月11日，阳光电源上涨3%，报收144元，市盈率（TTM）大约25倍，相比2025年11月209.5元高点累计下跌约30%，近日明显跑输创业板指表现。5月11日，创业板指上涨3.5%，报收3929点，突破了本轮行情新高。
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